Cổ phiếu token hóa giao dịch xuyên múi giờ: cơ chế thị trường 24/7 đang hình thành, vì sao nhà đầu tư Mỹ vẫn đứng ngoài

Một thị trường cổ phiếu Mỹ đang vận hành bên ngoài giờ mở cửa truyền thống của Phố Wall. Không phải thông qua các sàn giao dịch sau giờ (after-hours trading) quen thuộc của các công ty chứng khoán, mà qua các token đại diện cho cổ phiếu, phát hành và giao dịch trên các blockchain công khai như BNB Chain, Solana và Base.

Cơ chế vận hành của cổ phiếu token hóa khác căn bản so với cổ phiếu niêm yết truyền thống. Một tổ chức phát hành giữ cổ phiếu gốc làm tài sản bảo đảm, rồi phát hành token tương ứng trên blockchain; token này sau đó có thể được mua bán giữa các ví điện tử suốt ngày đêm, không phụ thuộc vào giờ mở cửa 9:30 sáng đến 4 giờ chiều theo giờ miền Đông nước Mỹ của Sở Giao dịch Chứng khoán New York.

Vì sao giao dịch dồn vào ngoài giờ Mỹ

Điểm mấu chốt nằm ở múi giờ. Phần lớn người dùng các blockchain công khai này không ở Bắc Mỹ, nên nhu cầu giao dịch tự nhiên rơi vào thời điểm thị trường Mỹ đã đóng cửa — tương tự cách thị trường ngoại hối hay tiền mã hóa vốn dĩ không có giờ nghỉ. Khi một tài sản vừa mang đặc tính của cổ phiếu Mỹ vừa mang đặc tính thanh khoản không ngừng nghỉ của tiền mã hóa, khối lượng giao dịch sẽ tự dịch chuyển về phía những nơi có người mua, bất kể Phố Wall đang mở hay đóng.

Đây không phải điều chưa từng có tiền lệ. Thị trường hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán Mỹ (futures) đã giao dịch gần như 24 giờ trong nhiều thập kỷ, cho phép nhà đầu tư phản ứng với tin tức ngoài giờ trước khi thị trường cơ sở mở cửa. Điểm khác biệt của cổ phiếu token hóa là nó không chỉ phản ánh giá, mà cho phép chuyển nhượng quyền sở hữu thực tế — hoặc ít nhất là một yêu cầu bồi hoàn gắn với cổ phiếu gốc — ở bất kỳ thời điểm nào.

Ai được, ai chưa được tham gia

Cơ quan quản lý chứng khoán Mỹ (SEC) gần đây đã mở một cơ chế miễn trừ thử nghiệm (innovation exemption) cho phép một số nền tảng đủ điều kiện giao dịch cổ phiếu niêm yết tại Mỹ dưới dạng token trên blockchain công khai, kèm theo yêu cầu công bố thông tin và bảo vệ cổ đông. Đây là bước đi đáng chú ý vì nó thừa nhận mô hình token hóa như một kênh giao dịch hợp pháp, thay vì coi nó nằm ngoài khuôn khổ pháp lý.

Tuy vậy, phần lớn các nền tảng đang tạo ra khối lượng giao dịch lớn nhất hiện nay vẫn không mở cho nhà đầu tư tại Mỹ tham gia trực tiếp. Điều này tạo ra một nghịch lý: tài sản cơ sở là cổ phiếu Mỹ, nhưng thị trường giao dịch sôi động nhất của phiên bản token hóa của nó lại nằm ngoài tầm với của chính công dân Mỹ — nhóm nhà đầu tư mà lẽ ra được hưởng lợi nhiều nhất từ việc tiếp cận cổ phiếu Mỹ suốt ngày đêm.

Hệ quả với nhà đầu tư và nhà phát hành

Với nhà phát hành token, việc thanh khoản phân tán ra ngoài giờ giao dịch chính thức đặt ra câu hỏi về cơ chế định giá: khi thị trường cơ sở (cổ phiếu niêm yết) đóng cửa, token vẫn giao dịch dựa trên cung cầu riêng của nó, có thể tạo ra chênh lệch giá tạm thời so với giá đóng cửa chính thức. Đây là rủi ro mà nhà đầu tư cá nhân thường không lường trước khi mua một tài sản được quảng bá là "tương đương cổ phiếu Mỹ".

Với cơ quan quản lý, bài toán là giám sát một thị trường vận hành liên tục trên hạ tầng blockchain công khai, nơi danh tính người giao dịch, nguồn gốc dòng tiền và khả năng thao túng giá ngoài giờ khó kiểm soát hơn nhiều so với một sàn giao dịch tập trung có giờ đóng mở rõ ràng.

Góc nhìn từ Việt Nam

Pháp luật Việt Nam hiện chưa có khung riêng cho việc token hóa cổ phiếu nước ngoài hay phát hành chứng khoán dưới dạng tài sản mã hóa. Nhà đầu tư trong nước tham gia các nền tảng quốc tế loại này — nếu có — đang hoạt động trong một vùng chưa được luật hóa rõ ràng về nghĩa vụ thuế, bảo vệ nhà đầu tư và trách nhiệm của bên trung gian.

Việc cơ quan quản lý Mỹ bắt đầu thử nghiệm cơ chế miễn trừ cho mô hình này có thể là một điểm tham chiếu khi Việt Nam xây dựng quy định quản lý tài sản mã hóa, nhưng mức độ ảnh hưởng cụ thể tới đâu vẫn là câu hỏi mở.

Điều chưa rõ hiện nay là liệu cơ chế miễn trừ của SEC có được mở rộng để cho phép nhà đầu tư Mỹ tiếp cận trực tiếp các nền tảng giao dịch cổ phiếu token hóa đang hoạt động sôi động nhất, và nếu có thì theo lộ trình nào. Diễn biến này đáng theo dõi trong các kỳ công bố tiếp theo của SEC về chương trình thử nghiệm.