Vì sao mô hình kho dự trữ Bitcoin của Strategy khó bị sao chép, theo tác giả "The Bitcoin Standard"

Một làn sóng doanh nghiệp niêm yết trên thế giới đang sao chép mô hình của Strategy: dùng tiền mặt dư thừa, thậm chí vay nợ, để mua và nắm giữ Bitcoin như một tài sản dự trữ dài hạn thay vì gửi ngân hàng hoặc mua trái phiếu. Nhưng theo nhà kinh tế Saifedean Ammous, tác giả cuốn "The Bitcoin Standard", phần lớn những công ty đi sau khó có cơ sở để cạnh tranh ngang hàng với Strategy, doanh nghiệp đang nắm kho Bitcoin lớn nhất thế giới.

Quy mô tạo ra lợi thế vay vốn

Lập luận cốt lõi của Ammous nằm ở cơ chế tài chính, không phải ở niềm tin vào Bitcoin. Một công ty càng nắm giữ nhiều Bitcoin và có lịch sử vận hành càng dài, công ty đó càng dễ thuyết phục thị trường trái phiếu và cổ phiếu ưu đãi cho vay với lãi suất thấp hơn.

Lợi thế này tích luỹ theo thời gian: công ty lớn vay rẻ hơn, dùng vốn vay rẻ để mua thêm Bitcoin, từ đó càng lớn hơn và càng vay rẻ hơn nữa. Những công ty mới gia nhập, dù có cùng chiến lược, không có được vòng lặp đó ngay từ đầu.

Ammous cũng nhấn mạnh đến vai trò của dự trữ tiền mặt song song với kho Bitcoin. Khi giá giảm mạnh, một công ty có đủ tiền mặt để trả cổ tức và lãi vay mà không buộc phải bán Bitcoin tại đáy có vị thế an toàn hơn hẳn công ty chỉ có tài sản là Bitcoin và không có gì để xoay vòng thanh khoản ngắn hạn.

Bài kiểm tra thực tế hồi mùa hè

Lập luận này không chỉ là lý thuyết. Mùa hè năm nay, khi giá Bitcoin giảm xuống dưới 60.000 USD, cổ phiếu ưu đãi STRC của Strategy từng giao dịch thấp hơn nhiều so với mức giá mục tiêu 100 USD mà công ty đặt ra, theo tường thuật của Cointelegraph.

Công ty phản ứng bằng cách nâng tỷ lệ cổ tức hàng năm của STRC lên 12%, mua lại cổ phiếu, xây thêm dự trữ tiền mặt, và bán một phần Bitcoin để có tiền trả cổ tức và tài trợ việc mua lại cổ phiếu, trước khi quay lại tích luỹ Bitcoin.

Theo Ammous, việc công ty có thể xoay sở qua giai đoạn căng thẳng đó mà không phải thanh lý toàn bộ vị thế là bằng chứng cho khả năng chống chịu của mô hình, ngay cả khi thị trường giảm sâu hơn những gì đã xảy ra.

Hệ quả cho các công ty đi sau

Hệ quả bậc hai của lập luận này rơi vào chính những công ty đang cố mô phỏng chiến lược của Strategy mà không có quy mô hay dự trữ tiền mặt tương đương. Nếu thị trường Bitcoin trải qua một đợt giảm sâu, các công ty này có thể đối mặt áp lực bán tài sản đúng lúc giá thấp nhất để duy trì nghĩa vụ nợ hoặc cổ tức, một tình huống mà theo Ammous bản thân Strategy từng tránh được nhờ vào vùng đệm tài chính của mình.

Ammous đồng thời phân biệt rõ giữa tiền mặt dành cho hoạt động kinh doanh hàng ngày, hàng tuần, hàng tháng với phần vốn dư thừa thực sự có thể chuyển sang Bitcoin như một tài sản dự trữ. Ông cho rằng ranh giới này, nếu bị nhầm lẫn, là nơi các công ty kho dự trữ gặp rủi ro nhất.

Một ẩn số cho thị trường Việt Nam

Việt Nam hiện chưa có doanh nghiệp niêm yết công khai nào áp dụng mô hình kho dự trữ Bitcoin như Strategy, và khung pháp lý trong nước về việc một doanh nghiệp được phép hạch toán tài sản mã hoá trên bảng cân đối kế toán ra sao vẫn là câu hỏi chưa có lời giải rõ ràng. Đây là điểm cần một bài phân tích riêng, dựa trên quy định kế toán và chứng khoán hiện hành, thay vì suy đoán từ trường hợp của Strategy.

Ammous cũng đưa ra một dự đoán giá Bitcoin cho năm 2030 dựa trên một mô hình toán học mà ông thừa nhận không đặt cược vào, một chi tiết cho thấy chính ông cũng xem các con số dự phóng dài hạn là có độ bất định cao, không phải một kết luận chắc chắn.